O novo ciclo econômico do Japão
- Por Angelo Belitardo
A escalada da Inflação, desvalorização do Iene, taxa de juros positiva e o maior volume de investimentos em títulos curtos em 17 anos.
Panorama do movimento recente
O Banco do Japão elevou a taxa básica para 1,0% em junho de 2026 e manteve o nível na reunião de 31 de julho, em votação de 8 a 1. A curva de juros embute 78% de probabilidade de nova alta em setembro, contra 66% no início da mesma semana. O título de 2 anos rende 1,645%, sendo o maior nível desde maio de 1995. O papel de 5 anos negocia a 2,110%, acima de qualquer marca anterior da série histórica. A aplicação em títulos públicos de curto prazo no Japão atingiu o maior volume em 17 anos. O investidor local voltou a receber remuneração em instrumentos que, durante duas décadas, pagaram perto de zero, e obtém esse retorno sem assumir o maior risco na parte longa da curva de juros, onde o vencimento de 30 anos já negocia a 3,99% e o de 20 anos a 3,715%.
A relevância do movimento fora do Japão
Durante duas décadas o Japão exportou capital, ou seja, a poupança gerada dentro do país foi aplicada em ativos de outros mercados em vez de permanecer no mercado doméstico. Com remuneração perto de zero no Japão, o investidor local comprou títulos e ações no exterior, e o iene barato financiou posições alavancadas em outros mercados. Com o título de 2 anos pagando 1,645% em moeda local e sem risco cambial, parte desse capital tem motivo para voltar. Isso retira capital privado do mercado e incentiva o aumento da oscilação de ativos de risco, especialmente em países emergentes e nos Estados Unidos.
A curva de juros japonesa
Rendimento dos títulos do governo japonês por prazo de vencimento
A inclinação da curva de juros
Durante duas décadas o Japão exportou capital, ou seja, a poupança gerada dentro do país foi aplicada em ativos de outros mercados em vez de permanecer no mercado doméstico. Com remuneração perto de zero no Japão, o investidor local comprou títulos e ações no exterior, e o iene barato financiou posições alavancadas em outros mercados. Com o título de 2 anos pagando 1,645% em moeda local e sem risco cambial, parte desse capital tem motivo para voltar. Isso retira capital privado do mercado e incentiva o aumento da oscilação de ativos de risco, especialmente em países emergentes e nos Estados Unidos.
Duas forças distintas na mesma curva
Trecho curto: Responde à taxa básica e à expectativa de novas altas do Banco do Japão. Trata-se de política monetária.
Trecho longo: Responde à expectativa de emissão de dívida e ao prêmio de prazo exigido pelo investidor. Trata-se de política fiscal. Os vencimentos de 20 e 30 anos estão em máximas de 40 anos
O diferencial de juros e o carry trade
O Federal Reserve mantém a taxa na faixa de 3,50% a 3,75% e o Banco do Japão está em 1,0%. A diferença de aproximadamente 2,5 pontos percentuais remunera quem toma recursos em iene e aplica em dólar. Essa operação, chamada carry trade, pressiona a moeda japonesa.
Como a operação é montada
1 O investidor obtém financiamento em iene. Pode ser empréstimo em banco comercial japonês, mas na maior parte dos casos usa swap cambial, contrato em que troca ienes por dólares hoje e se compromete a refazer a troca em data futura a preço já definido. O custo equivale à taxa praticada no Japão, hoje em 1,0% ao ano.
2 Os dólares são aplicados em título público americano de curto prazo, com risco baixo e remuneração de 3,50% a 3,75% ao ano.
3 Na liquidação, o investidor desfaz a operação e devolve os ienes. O ganho é a diferença entre as duas taxas, cerca de 2,5 pontos percentuais.
4 Parte dos participantes não capta recurso algum. Fundos montam posição vendida em iene por contratos futuros, com depósito de margem. Em 11 de agosto de 2026 essa posição somava 53.070 contratos, contra 115.400 no fim de junho.
Há um segundo ganho. Se o iene se desvalorizar entre a montagem e a liquidação, o investidor recompra a moeda mais barata e encerra a posição com menos dólares. A expectativa de iene fraco amplia o retorno e atrai mais participantes, o que realimenta a desvalorização.
A transmissão do câmbio para a inflação
O Japão importa a maior parte da energia e parte relevante dos alimentos que consome. Com o iene mais fraco, cada unidade importada custa mais em moeda local. Em junho de 2026 o país registrou déficit comercial de 406,9 bilhões de ienes, com importações subindo 25% para 11,3 trilhões de ienes, movimento explicado pela alta do petróleo somada à desvalorização cambial.
As tensões no Estreito de Ormuz elevaram o preço do petróleo, com o Brent a US$ 89,57. O Japão perdeu nesse período uma característica que tinha em crises anteriores, quando o iene se valorizava por demanda de proteção. A alta do custo de energia superou esse efeito, e a moeda seguiu se depreciando mesmo em ambiente de risco geopolítico
A intervenção cambial conjunta
Em 3 de agosto de 2026, Japão e Estados Unidos confirmaram uma operação coordenada de compra de iene. O Ministério das Finanças japonês declarou que a medida respondeu à volatilidade excessiva e a movimentos desordenados no mercado. O secretário do Tesouro americano, Scott Bessent, também declarou apoio às medidas japonesas para corrigir o que classificou como uma subvalorização substancial da moeda.
A operação, porém, difere das duas intervenções anteriores dos Estados Unidos neste século. Em 2000, na compra de euros, e em 2011, na venda de ienes após o terremoto de Fukushima, houve coordenação do G7 e participação do Federal Reserve. Em 2026, nenhum dos dois elementos esteve presente, o que reduz o alcance do sinal transmitido ao mercado.
A compra de ienes atua sobre o preço da moeda no curto prazo, mas não altera o diferencial de juros de 2,5 pontos percentuais, principal variável que sustenta o carry trade. Enquanto esse diferencial permanecer, a pressão vendedora sobre o iene tende a se restabelecer, como ocorreu após as intervenções de abril e maio.
Os determinantes do novo ciclo de juros
1 · Normalização monetária
O BOJ saiu do juro negativo, encerrou o controle da curva de juros e reduziu o programa de compra de títulos. A retirada do principal comprador de JGBs devolveu aos investidores privados um papel maior na formação dos preços dos títulos.
2 · Expansão do custo com salários
A negociação coletiva de 2026, o shunto, fechou com reajuste médio de 5,01%, equivalente a 16.400 ienes mensais. É o terceiro ano consecutivo acima de 5%. Nas empresas com menos de 300 funcionários, o reajuste foi de 4,69%. Esse é um dos principais mecanismos acompanhados pelo BOJ para validar a continuidade da alta de juros.
3 · Inflação de custos em alta
A inflação ao produtor chegou a 7,2% em julho. A inflação ao consumidor de junho ficou em 1,70%, com núcleo de 1,60%. O núcleo permanece abaixo da meta de 2% pelo quinto mês consecutivo, indicando que o BOJ está apertando a política monetária com base principalmente na dinâmica dos salários e do câmbio, e não na leitura corrente da inflação.
4 · Retirada dos subsídios de energia
O governo reduziu os subsídios para eletricidade e gás, enquanto a desaceleração da queda desses preços passou a contribuir positivamente para o índice. O Brent a US$ 89,57, em meio às tensões no Oriente Médio, reforça o canal de pressão sobre os custos.
5 · Iene em mínimas de 40 anos
Japão e Estados Unidos confirmaram uma intervenção coordenada em 3 de agosto, a primeira desde 2011. O iene chegou a 155,20 por dólar. A moeda desvalorizada encarece as importações e transfere inflação para a economia doméstica, aumentando a pressão para que o BOJ acelere o processo de normalização monetária.
6 · Expansão fiscal do governo Takaichi
O orçamento extra de US$ 19 bilhões anunciado em maio, somado à discussão sobre um possível corte de impostos sobre alimentos, elevou as expectativas de emissão de dívida. Em um cenário já inflacionário, a sinalização de expansão dos gastos públicos aumenta a pressão sobre a moeda e pode sustentar a desvalorização do iene.
O ciclo global de investimento e o custo do capital
O mundo atravessa um ciclo de investimentos em infraestrutura, energia, transporte e tecnologia que exige capital em volumes elevados, com baixa liquidez e prazos longos de maturação. Projetos dessa natureza levam anos — em alguns casos, décadas — para serem concluídos e gerar retorno.
O Goldman Sachs estima US$ 7,6 trilhões apenas na construção de capacidade de inteligência artificial entre 2026 e 2031, com o gasto anual passando de US$ 765 bilhões para US$ 1,6 trilhão no período. Esse capital disputa a mesma poupança global que financia a dívida pública e o mercado de crédito.
Quando a demanda por recursos de longo prazo aumenta e a oferta de poupança não acompanha, o preço do dinheiro sobe. O efeito aparece no prêmio de prazo, a remuneração adicional exigida pelos investidores para financiar projetos com maturação mais distante. Na prática, isso pode manter os juros reais elevados por mais tempo do que os ciclos anteriores sugeriam.
Ativos mais sensíveis aos juros e de duration longa são os primeiros a sofrer. Entre eles estão ações de mercados emergentes, títulos públicos de vencimento longo e papéis indexados à inflação, como as NTN-Bs e boa parte das debêntures incentivadas.
O reflexo no mercado brasileiro
A emissão de NTN-B representou apenas 1,64% dos R$ 130,8 bilhões colocados pelo Tesouro em julho de 2026, a menor participação desde 2006. No acumulado do ano até 23 de julho, foram R$ 91,13 bilhões, contra R$ 202 bilhões no mesmo período de 2025.
O Tesouro deslocou o financiamento para títulos pós-fixados. A dívida passou a ter 58,8% em LFTs, indexadas à Selic, enquanto os papéis de inflação representaram apenas 1,64% das emissões no mês. Na prática, é uma troca de prazo por liquidez, que encurta o perfil da dívida pública.
Fatores conjunturais e estruturais
A demanda mais fraca combina a questão fiscal doméstica com juros reais elevados no exterior, que reduzem o apetite por duration mesmo diante de taxas nominais altas. Há também uma possível saturação das carteiras dos compradores tradicionais, que absorveram volumes elevados em 2025.
A indústria de multimercados acumula R$ 610 bilhões em resgates líquidos desde 2021, reduzindo a capacidade de absorção de ativos de duration mais longa e reforçando a pressão sobre esse segmento do mercado.
Implicações e o que monitorar
Canal de transmissão para o Brasil
O Japão é credor líquido do resto do mundo. Quando o rendimento dos ativos domésticos sobe, parte do capital aplicado no exterior passa a ter incentivo para retornar ao país, sem risco cambial e com custo de captação conhecido.
O efeito tende a aparecer primeiro na curva de juros americana, com pressão sobre os vencimentos longos, e chega aos mercados emergentes na forma de custo de capital mais alto e menor apetite por risco.
Para o investidor brasileiro, o vetor relevante não é a taxa de juros japonesa em si, mas o prêmio exigido para manter posições em ativos locais.
Fatores ainda não equacionados
A intervenção cambial produz um efeito temporário e não altera a causa estrutural da desvalorização do iene. O diferencial de 2,5 pontos percentuais permanece enquanto o Fed não reduzir os juros ou o BOJ não acelerar o ritmo de alta.
O elevado endividamento público japonês, por sua vez, limita a velocidade desse processo, porque cada elevação de juros aumenta o custo de financiamento da dívida e amplia a pressão sobre as contas públicas.
Angelo Belitardo
Diretor de investimentos da Hike Capital
